Pendant la majeure partie de 2024, le récit de l'intelligence artificielle portait sur la capacité des modèles. En 2026, ce récit a discrètement changé d'axe : il s'agit désormais des bilans, des émissions de dette et du réseau électrique. Les chiffres ci-dessous ne sont pas des projections — c'est l'état public du système, tel que rapporté ce trimestre par GMO et Stack Overflow.

Un capex d'une ampleur inédite dans le cycle

Quatre entreprises — Amazon, Alphabet, Meta et Microsoft — dépensent désormais environ 300 milliards de dollars par an en capex, dont l'essentiel pour l'infrastructure IA. Le chiffre qui les finance : les émissions annuelles de dette liées à l'IA et aux centres de données sont passées de 166 Md$ en 2023 à 625 Md$ en 2025. Presque un quadruplement en deux ans.

En quoi cela diffère de l'analogie dot-com

Le réflexe est de comparer avec 1999. L'intensité capitalistique est comparable, mais le profil de levier ne l'est pas. En 1999, la bulle était largement financée en actions par les particuliers et le capital-risque. En 2026, le même chantier est financé par de la dette corporate investment-grade, des SPV hors bilan et des fonds de crédit privé concentrés sur une poignée d'emprunteurs. Le passage du CDS Oracle de 40 à 140 points de base, c'est le marché du crédit qui commence à valoriser cette concentration.

Si le même capex était financé en actions, le système sanctionnerait les actionnaires des hyperscalers. Financé par dette et SPV, il sanctionne le crédit — et le crédit se transmet plus vite.

L'indicateur macro : l'électricité

Les centres de données fonctionnent à l'électricité, et l'électricité est l'un des rares intrants qui apparaît directement dans les prix à la consommation. Selon la même compilation GMO, les prix de l'électricité aux États-Unis ont augmenté d'environ 39 % sur les cinq dernières années. Les prix de la DRAM, l'autre intrant goulet d'étranglement, ont bondi de 172 % en glissement annuel au T3 2025.

C'est la différence entre une bulle « abstraite » et une bulle tangible : le coût de la bulle apparaît sur les factures d'électricité des ménages.

Côté développeurs : l'adoption est réelle

Le côté demande est plus difficile à écarter. L'enquête Stack Overflow Developer 2025 indique que 84 % des développeurs utilisent ou prévoient d'utiliser des outils IA, contre 76 % l'année précédente. L'usage quotidien atteint 47,1 % chez l'ensemble des répondants et 50,6 % chez les développeurs professionnels. Hebdomadaire : respectivement 17,7 % et 17,4 %.

Synthèse

Trois fils, un tableau. Le capex est réel et historiquement élevé. Le financement est passé des actions au crédit, concentrant le risque sur les spreads CDS et les SPV de crédit privé plutôt que sur l'actionnariat de détail. Le débordement macro n'est plus hypothétique — +39 % d'électricité sur cinq ans en est la facture. L'adoption côté développeur est actée à 84 %. La question non résolue : la monétisation en entreprise comblera-t-elle l'écart avant que le marché du crédit ne reprice la dette ?

C'est ce que la chronique Wednesday AI suivra tout au long de 2026 : non pas si les modèles s'améliorent, mais si les flux de trésorerie arrivent avant les clauses obligataires.