Read in Other Languages
Большую часть 2024 года история искусственного интеллекта была историей о возможностях моделей. В 2026-м эта история тихо сменила ось: теперь она о балансах, выпусках долга и энергосети. Цифры ниже — не прогнозы, а публично отчётное состояние системы, как его зафиксировали GMO и Stack Overflow в этом квартале.
Капекс в масштабах, которых цикл ещё не видел
Четыре компании — Amazon, Alphabet, Meta и Microsoft — тратят теперь около 300 млрд долларов в год на капитальные вложения, большую часть — на инфраструктуру ИИ. Цифра, которая это финансирует: годовой выпуск долга, связанного с ИИ и дата-центрами, вырос со 166 млрд в 2023 году до 625 млрд в 2025-м. Почти четырёхкратный рост за два года.
Картина финансирования по компаниям
- Meta — перешла из позиции чистой наличности около +30 млрд $ в 2023-м к примерно −7 млрд $ сегодня. Проект дата-центра Hyperion (30 млрд $) финансируется забалансово через специальное юридическое лицо (SPV), управляемое Blue Owl Capital.
- SoftBank / Stargate — первые 10 млрд $ заёмных средств привлечены против заявленной цели в 500 млрд $.
- Oracle — несёт более 100 млрд $ чистого долга; сжёг 12 млрд $ кэша только в III квартале 2025-го. Спреды CDS расширились с 40 до 140 базисных пунктов с сентября по декабрь. Акции упали примерно на 40 % за тот же период.
- Blue Owl Capital — теряет около 20 % с лета, отражая своё участие в этих структурах SPV.
Источник: GMO Research, «Valuing AI: Extreme Bubble, New Golden Era, or Both» (2026).
Чем это отличается от аналогии с дотком-пузырём
Рефлекторное сравнение — с 1999-м. Капиталоёмкость похожа, но профиль рычага — нет. В 1999-м пузырь финансировался в основном акциями розничных инвесторов и венчуром. В 2026-м то же строительство финансируется корпоративным долгом инвестиционного качества, забалансовыми SPV и фондами частного кредита с концентрированной экспозицией на горстку заёмщиков. Движение CDS Oracle с 40 до 140 базисных пунктов — это кредитный рынок начинает закладывать эту концентрацию в цену.
Если бы тот же капекс финансировался акциями, система наказывала бы акционеров гиперскейлеров. Финансируемый долгом и SPV, он наказывает кредит — а кредит передаётся быстрее.
Макросигнал: электричество
Дата-центры работают на электричестве, а электричество — один из немногих ресурсов, который напрямую отражается в потребительских ценах. По той же сводке GMO, цены на электричество в США выросли примерно на 39 % за последние пять лет. Цены на DRAM, другой узкий вход, подскочили на 172 % год к году в III квартале 2025-го.
В этом разница между «абстрактным» пузырём и осязаемым: цена пузыря появляется в счетах за электричество домохозяйств.
Сторона разработчиков: внедрение реально
Сторону спроса игнорировать сложнее. Stack Overflow Developer Survey 2025 сообщает, что 84 % разработчиков используют или планируют использовать ИИ-инструменты, против 76 % годом ранее. Ежедневное использование — 47,1 % среди всех респондентов и 50,6 % среди профессиональных разработчиков. Еженедельное: 17,7 % и 17,4 % соответственно.
Что цифры Stack Overflow говорят, а что нет
Опрос подтверждает, что ИИ-инструменты перешли из категории новинки в рутинный рабочий процесс примерно для половины базы профессиональных разработчиков. Что он не подтверждает — это следующее звено инвестиционного тезиса: создаёт ли ИИ-воркфлоу достаточно корпоративной производительности, чтобы амортизировать 300 млрд $/год капекса и 625 млрд $/год выпуска долга? Два разных спора: внедрение решено, монетизация — нет.
Источник: Stack Overflow 2025 Developer Survey (survey.stackoverflow.co/2025/ai).
Синтез
Три нити, одна картина. Капекс реален и исторически велик. Финансирование сместилось из акций в кредит, концентрируя риск в спредах CDS и SPV частного кредита, а не в розничных акциях. Макроперелив уже не гипотеза — +39 % электричества за пять лет — это квитанция. Внедрение со стороны разработчиков закреплено на 84 %. Нерешённый вопрос: успеет ли корпоративная монетизация закрыть разрыв до того, как кредитный рынок переоценит долг?
Именно это рубрика Wednesday AI будет отслеживать на протяжении 2026-го: не становятся ли модели лучше, а приходят ли денежные потоки раньше, чем сработают облигационные ковенанты.
— GMO Research, Valuing AI: Extreme Bubble, New Golden Era, or Both (gmo.com, 2026).
— Stack Overflow 2025 Developer Survey, раздел ИИ (survey.stackoverflow.co/2025/ai).
Ещё два раздела рабочего отчёта — программа США по приобретению долей в квантовых компаниях на 2 млрд $ и канадская Фаза 1 CQCP — не удалось независимо проверить для этой публикации, и они отложены.